トモタクCF124号（我孫子）

総評

ポイント

利回り非開示でキャピタル型の配当原資は「売却益頼み」

契約書面に予定利回りの記載が一切ない。配当原資は「キャピタル型」と明記されているが、売却先は未定、売却価格の根拠も示されていない。年間賃料725万円（月額約60万円）のマスターリース契約があるものの、NOIが非開示のため、インカムゲインで配当を賄えるのか検証不能。事業者は「売却益で配当を出す」と言っているが、1年後に物件価格1.377億円を上回る価格で売却できる保証はどこにもない。投資家は「売れたら儲かる、売れなければ塩漬け」という賭けに出資金を預ける構造だ。

鑑定評価なし・NOI非開示で収益構造は完全にブラックボックス

物件価格1.377億円の算定根拠は「取引事例比較法及び収益還元法により算出」とあるが、不動産鑑定士による鑑定評価は「-」（実施なし）。NOIも非開示。年間賃料725万円から固定資産税43万円・修繕費等55.8万円を差し引いた粗利は約626万円だが、管理費・保険料・ファンド管理費の内訳が不明のため、実質的なNOIは推計すらできない。事業者は「賃料収入がある」と言うが、その賃料が物件価格に対して妥当なのか、売却時に買い手が納得する水準なのか、第三者の目で検証されていない。透明性スコア2.5は、この情報開示の不足を反映している。

子会社とのマスターリース契約で利益相反リスク

マスターリース先の株式会社イーズレーベルは、事業者イーダブルジーの子会社。年間賃料725万円の契約は「利害関係人取引」に該当する。契約書面には「取引額および取引内容：年間7,250,000円にて、マスターリース契約を締結しております」とあるが、この賃料水準が市場相場と比較して妥当なのか、第三者の検証を経た形跡はない。子会社が賃料を支払えなくなった場合、事業者本体が肩代わりする可能性もあるが、その場合の財務負担は事業者の自己資本比率4.9%という脆弱な財務基盤に直撃する。

劣後比率10.0%は築20年アパートのリスクに対して薄い

劣後比率10.0%は、物件価格1.377億円の10%にあたる約1,377万円。築20年の軽量鉄骨造アパート（2004年築）は、今後10年で築30年を迎える。修繕費の増加、賃料下落、空室リスクが顕在化する時期に差し掛かっている。近隣取引事例では、築50年超の木造住宅が320万円（土地160㎡込み）で取引されている事例もあり、築古物件の市場価値は急速に減価する。物件価格が10%以上下落した場合、劣後出資は全損し、優先出資者の元本も毀損する。元本安全性スコア3.2は、この劣後バッファの薄さを反映している。

自己資本比率4.9%の事業者が「倒産隔離なし」で物件を保有

事業者イーダブルジーの自己資本比率は4.9%（FY2025）。総資産66.5億円に対して負債63.2億円と、負債依存度が極めて高い。本ファンドは「不動産特定共同事業法第2条第3項2号」の匿名組合型（第1号事業）であり、SPC（特別目的会社）を用いた倒産隔離は行われていない。対象不動産は事業者の固有財産として保有されるため、事業者が破産した場合、本契約に係る財産は保全されない可能性がある（契約書面12条）。事業者信頼性スコア3.2は、この財務基盤の脆弱性と倒産隔離の不在を織り込んだ評価だ。

物件概要

項目	内容
所在地	千葉県我孫子市紫崎台一丁目14番地11
物件種別	共同住宅（アパート）
構造	軽量鉄骨造瓦葺2階建
築年月	2004年12月（築20年）
延床面積	337.42㎡
テナント	株式会社イーズレーベル（マスターリース）
稼働率	100%（直前5年）

収益構造とNOI分析

契約書面にNOIの記載はない。以下は開示情報から推計した費用構造。

項目	金額
年間賃料収入	7,250,000円
固定資産税・都市計画税	▲430,618円
修繕費等その他費用	▲558,000円
推計NOI	約6,261,382円

上記は管理費・保険料・ファンド管理費を含まない粗利ベースの推計。実際のNOIはこれより低い可能性が高い。

• キャップレート: 推計NOI 626万円 ÷ 物件価格1.377億円 = 4.5%（推計）
• 配当原資: キャピタルゲイン型（売却益前提）

契約書面には「対象不動産の全部又は一部の売却等の対価として、売却等の価格の2％」を事業者報酬とする旨の記載がある。売却価格1.377億円の場合、事業者報酬は約275万円。この報酬を差し引いた後の売却益が配当原資となるが、売却価格が物件価格を下回った場合、配当は発生しない。

市場価格検証

近隣取引事例（我孫子市、2024年第1四半期）との比較。

比較項目	ファンド物件	近隣取引中央値	乖離率
㎡単価（土地）	276,000円	166,667円	+65.6%
取引価格	137,700,000円	25,911,696円	+431.4%

ファンド物件の土地㎡単価は、近隣取引中央値の約1.7倍。ただし、近隣取引事例の大半は戸建住宅用地（100〜300㎡）であり、本ファンドのような収益物件（土地498.75㎡＋建物337.42㎡）との直接比較は困難。近隣で唯一の類似事例は「中里の共同住宅（土地860㎡・建物350㎡・2006年築）が7,800万円」で取引されているが、これは本ファンドの物件価格1.377億円の約57%に相当する。築年数（2006年築 vs 2004年築）や立地条件の差を考慮しても、本ファンドの物件価格は近隣相場と比較して割高な可能性がある。

鑑定評価が実施されていないため、この価格の妥当性を第三者の目で検証することはできない。

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土地評価と出口シナリオ

我孫子市紫崎台一丁目の公示地価・路線価は公開情報からは確認できず。一般的な我孫子市の住宅地の公示地価は10万円/㎡前後（推計）。本ファンドの土地498.75㎡を10万円/㎡で評価すると、土地持分相当額は約4,987万円（概算）。建物（築20年・軽量鉄骨造）の残存価値を加味すると、物件全体の市場価値は7,000万円〜9,000万円程度と推計される。

事業者が設定した物件価格1.377億円は、この推計値を大きく上回る。出口シナリオは以下の通り。

シナリオ	キャップレート	想定売却価格	投資家への影響
楽観	4.0%	1.565億円	元本全額償還＋キャピタル配当
基本	4.5%	1.391億円	元本全額償還
悲観	5.5%	1.138億円	劣後出資で吸収可能（▲2,390万円）

悲観シナリオでは、物件価格が約17%下落（▲2,390万円）した場合、劣後出資1,090万円（劣後比率10.0%）を超える損失が発生し、優先出資者の元本が毀損する。

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ストレステスト

変動要因	変動幅	物件価値への影響	劣後バッファとの関係
キャップレート+1%	4.5%→5.5%	▲2,390万円（▲17.4%下落）	劣後バッファ1,090万円を超過
空室率+10%	0%→10%	NOI▲72.5万円	年間配当に影響
賃料下落10%	725万円→652.5万円	NOI▲72.5万円	年間配当に影響

キャップレートが1%上昇した場合、物件価格は約2,390万円下落する。この下落幅は劣後出資1,090万円の2倍以上に相当し、優先出資者の元本は約1,300万円毀損する計算になる。空室率や賃料下落は、マスターリース契約により短期的には吸収されるが、子会社イーズレーベルの財務状況が悪化した場合、契約解除や賃料減額のリスクがある。

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契約上の注意点

• 倒産隔離なし: 対象不動産は事業者の固有財産として保有される。事業者が破産した場合、本契約に係る財産は保全されない可能性がある（契約書面12条）。
• 関連当事者取引: マスターリース先の株式会社イーズレーベルは事業者の子会社。賃料水準の妥当性は第三者検証を経ていない。
• 契約期間延長条項: 対象不動産の売却が完了しない場合、事業者の判断で契約期間を最大12ヶ月延長できる（契約書面13条）。
• 解除手数料3%: やむを得ない事由による契約解除の場合、出資の価額の3%（別途消費税）を解除手数料として支払う必要がある（契約書面13条）。
• 第1号事業: 本ファンドは不動産特定共同事業法第2条第3項2号の匿名組合型（第1号事業）であり、SPC（特別目的会社）を用いた倒産隔離は行われていない。

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結論

劣後比率10.0%と鑑定評価なしの組み合わせは、築20年アパートのリスクに対して脆弱。キャピタル型の配当原資は売却先未定のまま「売れたら儲かる」という賭けに等しい。子会社とのマスターリース契約は利益相反の温床であり、事業者の自己資本比率4.9%は倒産リスクを無視できない水準。余剰資金で「1年後の売却益に賭けてみたい」投資家以外は、静観が賢明だ。