トモタクCF122号（朝霞）

総評

ポイント

利回り非開示でキャピタル型の配当原資が完全にブラックボックス

契約成立前書面に予定利回りの記載が一切ない。キャピタル型ファンドである以上、配当原資は物件売却益に依存するが、取得価格1.548億円に対する売却想定価格も、その根拠となる鑑定評価額も非開示。年間賃料730万円（マスターリース契約額）から逆算すると表面利回り4.7%程度だが、これが投資家への配当利回りと一致するかすら不明。配当原資の実現可能性を検証する材料が皆無の状態で、投資判断を下すことは不可能に近い。

鑑定評価なしで1.548億円の取得価格の妥当性が検証不能

物件価格は「取引事例比較法及び収益還元法により算出」とあるが、不動産鑑定士による鑑定評価は「無」。事業者の自己査定のみで1.548億円という価格が設定されている。近隣取引事例（朝霞市の中古マンション）では㎡単価中央値が約45.7万円だが、本物件の専有面積合計373.46㎡で単純計算すると約1.7億円。取得価格との乖離は約1,520万円（▲8.9%）で、一見割安に見えるが、築41年という老朽化を考慮すれば妥当な水準。問題は、この価格が第三者の専門家によって検証されていない点にある。

NOI非開示で収益構造が不透明・費用の妥当性も検証不可

年間賃料730万円（マスターリース契約額）は開示されているが、NOI（純収益）は非開示。契約書面には「固定資産税・都市計画税：498,494円、修繕費等その他費用：2,212,560円（概算）、管理手数料：684,840円」との記載があり、これらを合算すると年間費用は約339.6万円。賃料730万円から差し引くと推計NOIは約390.4万円（NOI利回り2.5%）となるが、この計算が正確かどうかは確認できない。特に「修繕費等その他費用：2,212,560円（概算）」という曖昧な表記が気になる。築41年のRCマンション6戸で年間221万円の修繕費が妥当かどうか、根拠が示されていない。

マスターリース先が子会社・関連当事者取引で利益相反リスク

マスターリース契約先は株式会社イーズレーベル（事業者の子会社）。年間730万円の賃料保証を受けているが、これは関連当事者取引に該当する。子会社がマスターリースを引き受けることで、事業者グループ内で賃料収入を循環させる構造となっており、外部テナントとの直接契約に比べて透明性が低い。また、子会社の財務状況が悪化した場合、賃料支払いが滞るリスクもある。契約書面には「同社が各テナント事業者とサブリース契約を締結」とあるが、エンドテナントの属性や賃料水準は一切開示されていない。

自己資本比率4.9%の財務基盤で倒産隔離なし・第1号事業のリスク

事業者の自己資本比率は4.9%（FY2025）と極めて低く、総資産66.5億円に対して負債が63.2億円。不動産業界の標準（20〜30%）を大きく下回る水準で、財務基盤の脆弱性が顕著。本ファンドは不動産特定共同事業法第1号事業（匿名組合型）であり、対象不動産は事業者の固有財産として保有される。つまり、事業者が倒産した場合、投資家は倒産手続きの中で配当を受けることになり、元本毀損のリスクが高い。契約書面にも「匿名組合勘定の分別管理は、信託法第34条の分別管理とは異なり、本事業者が破産等した場合には、本契約に係る財産は保全されない可能性があります」と明記されている。

物件概要

項目	内容
所在地	埼玉県朝霞市栄町三丁目1530番地5
物件種別	区分所有マンション（6戸）
構造	鉄骨鉄筋コンクリート陸屋根9階建
築年月	1983年7月（築41年）
延床面積	373.46㎡（501号室：66.88㎡、502号室：61.66㎡、503号室：61.66㎡、906号室：61.66㎡、907号室：54.69㎡、908号室：66.88㎡）
テナント	株式会社イーズレーベル（マスターリース）
稼働率	データなし

収益構造とNOI分析

利回りが非開示のため、マスターリース契約額（年間730万円）を基に推計NOIを算出する。

項目	金額
年間賃料収入（ML契約額）	7,300,000円
固定資産税・都市計画税	▲498,494円
修繕費等その他費用（概算）	▲2,212,560円
管理手数料	▲684,840円
推計NOI	約3,904,106円

• 推計キャップレート: 3,904,106円 ÷ 154,800,000円 = 2.5%
• 配当原資: キャピタルゲイン型（売却益依存）

突合結果: 契約書面にNOIの明示がないため、上記は賃料と費用項目から独自に再計算した推計値。事業者が想定するNOIとの整合性は確認できない。特に「修繕費等その他費用：2,212,560円（概算）」という曖昧な表記が気になる。築41年のRCマンション6戸で年間221万円の修繕費が妥当かどうか、根拠が不明。

配当原資の検証: キャピタル型である以上、配当原資は物件売却益に依存する。しかし、売却想定価格も鑑定評価額も非開示のため、売却益の蓋然性を検証できない。仮に取得価格1.548億円で売却できたとしても、売却時の仲介手数料（取得価格の2%＝約309.6万円）を差し引くと、キャピタルゲインはゼロに近い。投資家への配当を捻出するには、取得価格を上回る売却が必須だが、その根拠が一切示されていない。

市場価格検証

近隣取引事例データ（朝霞市の中古マンション）を用いて、ファンドの物件取得価格の妥当性を検証する。

比較項目	ファンド物件	近隣取引中央値	乖離率
㎡単価	414,500円/㎡	457,143円/㎡	▲9.3%
取引価格	154,800,000円	約170,720,000円（推計）	▲9.3%

ファンドの取得価格1.548億円を専有面積合計373.46㎡で割ると、㎡単価は約41.45万円。近隣取引事例の中央値45.7万円と比較すると約9.3%割安に見えるが、これは築41年という老朽化を考慮すれば妥当な水準。近隣取引事例には築年数の詳細が不明なものも含まれるため、単純比較は困難だが、少なくとも「明らかに割高」とは言えない。

ただし、問題は取得価格の妥当性を第三者の専門家（不動産鑑定士）が検証していない点にある。事業者の自己査定のみで1.548億円という価格が設定されており、投資家はこの価格が適正かどうかを判断する材料を持たない。鑑定評価があれば、取得価格と鑑定額の乖離から「割安取得」の有無を確認できるが、本ファンドではそれが不可能。

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土地評価と出口シナリオ

朝霞市栄町三丁目エリアの公示地価・路線価の公開情報からは、具体的な数値を確認できなかった。一般的に、朝霞市は東京都心へのアクセスが良好（東武東上線・朝霞台駅から池袋まで約20分）なベッドタウンであり、住宅需要は一定程度見込める。ただし、築41年のRCマンションという老朽化した物件であるため、土地持分相当額の評価は慎重に行う必要がある。

出口シナリオをテーブルで示す:

シナリオ	キャップレート	想定売却価格	投資家への影響
楽観	2.0%	約1.95億円	元本全額償還＋キャピタル配当（売却益約4,020万円）
基本	2.5%（現状維持）	約1.56億円	元本全額償還（売却益約120万円、手数料控除後ほぼゼロ）
悲観	3.0%	約1.30億円	劣後出資1,200万円で吸収可能（優先出資は全額償還）

楽観シナリオ: 推計NOI約390万円をキャップレート2.0%で還元すると、売却価格は約1.95億円。取得価格1.548億円との差額約4,020万円が売却益となり、投資家への配当原資となる。ただし、キャップレート2.0%は都心一等地の水準であり、朝霞市の築41年マンションでこの水準を達成するのは現実的ではない。

基本シナリオ: 現状のキャップレート2.5%を維持した場合、売却価格は約1.56億円。取得価格1.548億円との差額は約120万円だが、売却時の仲介手数料（取得価格の2%＝約309.6万円）を差し引くと、実質的な売却益はマイナス約189.6万円。この場合、劣後出資1,200万円から補填することになり、投資家への配当はゼロ。

悲観シナリオ: キャップレートが3.0%まで上昇した場合、売却価格は約1.30億円。取得価格1.548億円との差額は▲2,480万円。劣後出資1,200万円を超える損失が発生するため、優先出資の一部が毀損する可能性がある。ただし、劣後比率10.0%のバッファがあるため、売却価格が取得価格の90%（約1.39億円）を上回れば、優先出資は全額償還される。

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ストレステスト

変動要因	変動幅	物件価値への影響	劣後バッファとの関係
キャップレート+0.5%	2.5%→3.0%	▲2,480万円（▲16.0%下落）	劣後1,200万円を超過、優先出資一部毀損の可能性
空室率+10%	0%→10%	NOI▲73万円（年間賃料の10%）	売却価格▲2,920万円（Cap3.0%想定）、劣後超過リスク
賃料下落10%	730万円→657万円	NOI▲73万円	売却価格▲2,920万円（Cap3.0%想定）、劣後超過リスク

総評: 物件価格が取得価格1.548億円から約2,480万円（▲16.0%）値下がりするまで、劣後出資1,200万円のバッファ内で吸収可能。ただし、キャップレートが2.5%から3.0%に上昇しただけで、この水準に達する。築41年のRCマンションという老朽化リスクを考慮すると、キャップレート上昇の可能性は十分にある。また、マスターリース先（子会社）の財務状況悪化や、エンドテナントの退去により賃料が10%下落した場合も、同様に劣後バッファを超過するリスクがある。

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契約上の注意点

• 倒産隔離なし: 第1号事業（匿名組合型）のため、対象不動産は事業者の固有財産。事業者が倒産した場合、投資家は倒産手続きの中で配当を受けることになり、元本毀損のリスクが高い。
• 関連当事者取引: マスターリース先が事業者の子会社（株式会社イーズレーベル）であり、年間730万円の賃料保証を受けている。子会社の財務状況悪化時には賃料支払いが滞るリスクあり。
• 契約期間の延長可能性: 契約期間内に対象不動産の売却が完了しない場合、事業者の判断で最大12ヶ月の延長が可能。出資金の返還時期が遅れるリスクあり。
• 中途解約の制約: やむを得ない事由がある場合のみ解約可能。解約時には出資価額の3%（別途消費税）を解除手数料として支払う必要あり。
• 地位譲渡の流動性リスク: 契約上の地位の譲渡は可能だが、事業者の承諾が必要。十分な市場が存在せず、希望する時期・金額で換金できない可能性が高い。

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結論

利回り非開示・鑑定評価なし・NOI非開示という三重苦で、投資判断に必要な情報が致命的に不足している。キャピタル型ファンドである以上、配当原資は売却益に依存するが、その根拠が一切示されていない。劣後比率10.0%は最低限のバッファだが、築41年の老朽化リスクとマスターリース子会社依存を考慮すると、安全性は高くない。