B-Den第33号【金沢市・長町せせらぎビル】

総評

ポイント

利回り3%は「安全料」として割り切れるか

不動産クラファン市場の平均利回りが5〜7%帯で推移する中、本ファンドの3%は明らかに低水準だ。ただし、これは劣後比率25.0%という厚いバッファと、運用期間わずか6ヶ月という短期設計の「安全料」と解釈できる。年率換算ではなく実質リターンで見れば、6ヶ月で1.5%程度。銀行預金よりはマシだが、リスク資産としての魅力は薄い。余剰資金の一時置き場として割り切れる投資家向けの設計である。

築40年の銭湯ビル——出口の買い手は誰か

1985年築のSRC造7階建て、1階は銭湯「松の湯」という極めて特殊な物件構成。銭湯は地域インフラとして稀少性があるが、収益物件としての汎用性は低い。出口で買い手となり得るのは、①地元の不動産業者、②銭湯事業の継続を前提とした事業者、③土地値狙いのデベロッパーに限られる。鑑定評価額2.16億円は収益還元法ベースだが、特殊用途物件の流動性リスクは織り込まれていない可能性がある。

稼働率の急回復——数字の裏を読む

書面によれば、稼働率は2023年6月の52%から2026年6月には97%へ急回復している。この4年間で45ポイントの改善は目覚ましいが、テナント構成を見ると1階・2階の主要テナントは同一事業者「松の湯」。つまり、銭湯事業者との契約更新・拡張が稼働率改善の主因であり、分散されたテナント基盤による安定ではない。松の湯の経営状況が本ファンドの収益を左右する「一蓮托生」構造だ。

鑑定評価2.16億円 vs 取得価格2億円——8%のバッファ

鑑定評価額が取得価格を8%上回る点は、投資家にとってポジティブな材料。ただし、鑑定は2025年1月時点のものであり、ファンド組成時点で約1年半が経過している。築40年物件の経年劣化、金沢市中心部の不動産市況変動を考慮すると、この8%バッファが出口時点でも維持される保証はない。鑑定評価は「参考値」であり、実際の売却価格を約束するものではないことを肝に銘じるべきだ。

事業者ビーロットの実績——上場企業の安心感と限界

東証スタンダード上場、累計33ファンド中31件償還済み、元本割れ実績なし。不動産クラファン事業者としては上位の信頼性を持つ。ただし、自己資本比率は前期31.1%から当期19.8%へ低下。これは積極的な在庫投資（販売用不動産が332億円→708億円へ倍増）による総資産膨張が主因であり、成長フェーズの不動産業者としては異常値ではない。しかし、営業CFが△95億円と大幅マイナスである点は、資金繰りの綱渡り感を示唆する。上場企業だから安心、と思考停止するのは危険だ。

物件概要

項目	内容
所在地	石川県金沢市長町一丁目267番他
物件種別	公衆浴場・共同住宅
構造	鉄骨鉄筋コンクリート造陸屋根地下1階付7階建
築年月	1985年5月（築40年）
延床面積	1,247.21㎡
テナント	松の湯（1階：銭湯、2階：カフェ・ラウンジ）
稼働率	約97%（2026年6月時点）

収益構造とNOI分析

本ファンドはハイブリッド型（インカム＋キャピタル）の配当原資を採用している。

NOI算出状況

• NOI（実額）: 書面に運営費用の詳細記載がなく、実額NOIは算出できません。
• （推計・参考値）想定NOI: 賃料収入の20〜30%を運営費用と仮置きした場合、約1,935万円〜2,211万円/年
• 想定キャップレート: 9.7%〜11.1%（推計・参考値）

運営費用の一部が書面から取得できないため、賃料収入の20〜30%（実支出ベース。減価償却・借入金利は含まない）を運営費用の目安として控除し、利回りをレンジで推計した参考値です。本ファンド固有の一次資料に基づく確定値ではありません。

賃料収入の内訳

項目	金額
年間賃料収入	27,635,771円（税別）
管理費等	書面記載なし
NOI（実額）	算出不能

書面には賃貸に係る費用として年額4,644,861円（建物管理委託費・固都税・PM費等）の記載があるが、これが全費用を網羅しているか検証できない。仮にこの数字を採用すると、NOIは約2,299万円、キャップレートは約11.5%となるが、修繕積立金や大規模修繕引当が含まれていない可能性が高く、実態はこれより低い可能性がある。

配当原資の構造

• インカムゲイン: 賃料収入から経費を控除した金額
• キャピタルゲイン: 物件売却益（売却価格が取得価格を上回った場合）

予定利回り3%を年間賃料収入で賄えるかを検証すると、優先出資1.5億円×3%＝450万円/年が必要配当額。年間賃料2,764万円から経費を控除してもこれを上回る可能性は高いが、NOI実額が確認できない以上、断定はできない。

市場価格検証

国土交通省の不動産情報ライブラリから近隣取引データは取得できませんでした。

一般的な市場データに基づく推計分析

金沢市長町エリアは、金沢城・兼六園に近い観光地であり、武家屋敷跡が残る歴史的景観地区。商業地としての地価は金沢市中心部では中位〜上位に位置する。

比較項目	ファンド物件	推計市場水準	備考
㎡単価（土地）	約42.7万円/㎡	30〜50万円/㎡	商業地域・準防火地域
取得価格	2億円	—	鑑定評価2.16億円

土地面積468.11㎡に対し取得価格2億円は、土地のみで㎡単価約42.7万円。金沢市中心部の商業地としては妥当な水準と推測されるが、築40年のSRC造建物の残存価値をどう評価するかで見方は分かれる。建物の経済的耐用年数を考慮すると、土地値に近い価格設定と解釈することも可能だ。

※公開取引データによる検証は実施できませんでした。上記は一般的な市場データに基づく推計です。

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土地評価と出口シナリオ

土地評価（推計）

金沢市長町エリアの路線価は、主要道路沿いで㎡あたり15〜25万円程度と推測される（公示地価の8割程度）。土地面積468.11㎡に路線価を適用すると、土地持分相当額は約7,000万円〜1.17億円（推計）。

ただし、本物件は商業地域・準防火地域に立地し、容積率200〜400%と高度利用が可能なため、収益還元法による評価が土地値を大きく上回る構造となっている。

出口シナリオ

シナリオ	キャップレート	想定売却価格	投資家への影響
楽観	9.0%	約2.55億円	元本全額償還＋キャピタル配当
基本	10.5%	約2.19億円	元本全額償還
悲観	12.0%	約1.92億円	劣後出資で吸収可能（▲4%）

※想定NOI約2,300万円（書面記載の費用ベース）を前提とした推計。実際のNOIが異なれば売却価格も変動する。

悲観シナリオでも売却価格1.92億円は優先出資1.5億円を上回るため、劣後出資5,000万円のバッファ内で元本毀損は回避できる計算。ただし、銭湯という特殊用途物件の流動性リスクは数値化困難であり、買い手が現れない「塩漬け」リスクは別途考慮が必要だ。

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ストレステスト

変動要因	変動幅	物件価値への影響	劣後バッファとの関係
キャップレート+2%	10.5%→12.5%	▲約3,500万円（▲17.5%）	バッファ内（劣後5,000万円）
空室率+20%	97%→77%	NOI▲約550万円	配当原資に影響
賃料下落15%	2,764万円→2,349万円	NOI▲約415万円	配当原資に影響

ストレステスト総評

劣後出資5,000万円は物件取得価格2億円の25%に相当する。つまり、物件価格が25%（5,000万円）下落するまで、優先出資者の元本は毀損しない。キャップレートが10.5%から約14%まで上昇しても（NOI2,300万円÷1.5億円）、優先出資の元本は守られる計算だ。

ただし、銭湯ビルという特殊物件は、通常の収益還元法が適用しにくい。買い手が「銭湯を継続運営する前提」で購入するか、「土地値で更地化する前提」で購入するかで、評価額は大きく異なる。後者の場合、解体費用（推計2,000〜3,000万円）が売却価格から控除される可能性があり、実質的なバッファは縮小する。

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契約上の注意点

• 関連当事者取引: 対象不動産はビーロット自身の固有財産を2億円で購入する形式。利益相反の可能性あり。
• 第1号事業（倒産隔離なし）: 本ファンドは匿名組合型の第1号事業であり、SPCによる倒産隔離は行われない。ビーロットが破綻した場合、対象不動産は破産財団に組み込まれ、投資家は一般債権者として配当を受ける立場となる。
• 契約解除の制限: やむを得ない事由がない限り中途解約不可。流動性は極めて低い。
• テナント集中リスク: 主要テナント「松の湯」への依存度が高く、同社の経営悪化は賃料収入に直結する。
• 運用期間延長条項: 物件売却が完了しない場合、最大6ヶ月の期間延長が可能。資金拘束期間が最長1年に及ぶリスクあり。

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結論

利回り3%は物足りないが、劣後比率25.0%・鑑定評価プラス8%・上場企業運営という三重の安全弁が機能する「守りのファンド」。築40年銭湯ビルの出口リスクを許容できるなら、6ヶ月の短期運用として検討余地あり。