SMART FUND138号（愛知県豊田市三河豊田駅【第2期】）

総評公式サイトを見る →

ポイント

インカム5.0%はマスターリース賃料で数字上は成立

年間賃料849万円に対し、優先出資者への配当原資（インカム5.0%）は約357万円。賃料収入だけで配当を賄える計算だが、問題は運営費用が書面に一切記載されていないこと。管理費・固都税・保険料が不明なまま「5.0%はインカムで払えます」と言われても、実際のNOIがいくらなのか検証できない。マスターリース先のBB保証は事業者グループ会社であり、保証賃料の妥当性を第三者が担保しているわけではない。

キャピタル1.0%は「おまけ」と割り切るべき

配当6.0%のうち1.0%はキャピタルゲイン（売却益）を原資とする。物件取得価格1億7,350万円に対し、1.0%の売却益を出すには約174万円の利益が必要。鑑定評価がないため「この価格が割安なのか割高なのか」は不明。事業者は「売却活動を行いながら保有継続も含めて運用判断」と述べており、出口戦略は流動的。キャピタル部分は「取れなくても仕方ない」と腹を括っておくのが賢明だ。

鑑定評価なし×LTV54%×グループ内取引の三重苦

物件価格1億7,350万円の算定根拠は「近隣エリアの取引事例を基に妥当と判断」のみ。不動産鑑定士による鑑定評価はなし。さらに借入金9,410万円（LTV54.23%）を金融機関から調達しており、投資家の出資金は銀行への返済に劣後する。物件の売主も事業者自身（自己取引）であり、価格の客観性は担保されていない。この構造では「本当に1億7,350万円の価値があるのか」という疑問に答えられない。

事業者TSONは黒字転換も自己資本比率9.1%

TSONは過去202件のファンドを償還し、元本割れ・遅延ゼロの実績を持つ。2025年度は売上51億円・純利益9,195万円と黒字転換を果たした。ただし自己資本比率は9.1%と低水準。不動産クラファン事業者としては珍しくないが、第1号事業（匿名組合型）のため倒産隔離がない。事業者が破綻すれば、投資家の出資金は破産財団に組み込まれ、一般債権者として弁済を受けることになる。

トヨタ城下町の安定需要は追い風だが過信は禁物

豊田市山之手は三河豊田駅徒歩9分、トヨタ本社工場の近隣という立地。事業者は「2016〜2026年で公示地価32.2%上昇」と強調するが、これは過去の実績であり将来を保証するものではない。戸建賃貸は「賃貸市場に1%未満の希少価値」と謳うが、希少性は需給バランス次第で変動する。マスターリース契約は2035年まで10年契約だが、3年毎に賃料改定条項があり、賃料減額リスクは残る。

物件概要

項目	内容
所在地	愛知県豊田市山之手七丁目92番3・4・5
物件種別	戸建賃貸住宅（6戸）
構造	木造2階建て（2×4構造）
築年月	2024年10月（築1年9ヶ月）
延床面積	416.95㎡（6戸合計）
テナント	株式会社BB保証（マスターリース）
稼働率	96.66%

収益構造とNOI分析

• NOI（実額）: 書面に運営費用の記載がなく算出できません。
• （推計・参考値）想定NOI: 594万〜679万円/年／想定キャップレート: 3.4%〜3.9%
• 運営費用の一部が書面から取得できないため、賃料収入の20〜30%（実支出ベース。減価償却・借入金利は含まない）を運営費用の目安として控除し、利回りをレンジで推計した参考値です。実額が取得できた費用とは別枠の概算であり、根拠は賃貸管理事業者による一般的な費用目安および国土交通省「マンションの修繕積立金に関するガイドライン」等に基づきます。本ファンド固有の一次資料に基づく確定値ではありません。
• 配当原資: ハイブリッド型（インカム5.0%＋キャピタル1.0%）

項目	金額
年間賃料収入（ML保証）	8,490,600円
管理費	書面記載なし
火災保険料	書面記載なし
固都税	書面記載なし
NOI（実額）	算出不能

推計キャップレート3.4%〜3.9%は予定利回り6.0%を大きく下回る。これはインカム部分（5.0%）が賃料収入で賄えることを示唆するが、キャピタル部分（1.0%）は売却益に依存するため、推計NOIだけでは配当原資の裏付けとはならない。

市場価格検証

比較項目	ファンド物件	近隣取引中央値	乖離率
㎡単価（土地建物）	約416,000円	約309,000円	+35%
取引価格	1億7,350万円	3,900万円（戸建1棟）	—

近隣の2023〜2024年築木造戸建（土地建物）の取引事例は3,400万〜5,100万円/棟。本ファンドは6戸で1億7,350万円、1戸あたり約2,892万円。単純比較では割安に見えるが、賃貸用戸建と分譲用戸建では市場が異なる。賃貸用は利回りベースで評価されるため、分譲価格との比較は参考程度に留めるべき。

鑑定評価がないため、取得価格の妥当性は事業者の「近隣取引事例を基に妥当と判断」という自己申告に依存している。

---

土地評価と出口シナリオ

豊田市山之手七丁目の公示地価は、事業者によれば2026年時点で2.41%上昇、2016年比で32.2%上昇とされる。土地面積合計442.73㎡に対し、仮に㎡単価11万円（近隣住宅地の中央値）で計算すると土地持分相当額は約4,870万円。建物6戸の再調達原価を1戸1,500万円と仮定すると9,000万円。合計約1億3,870万円となり、取得価格1億7,350万円との乖離は約3,480万円（約25%）。

ただしこれは推計であり、鑑定評価なしの状況では確定的な判断はできない。

シナリオ	キャップレート	想定売却価格	投資家への影響
楽観	4.5%	約1億8,900万円	元本全額償還＋キャピタル配当
基本	5.0%	約1億7,000万円	元本全額償還（キャピタルなし）
悲観	6.0%	約1億4,200万円	劣後出資で吸収可能か要検討

---

ストレステスト

変動要因	変動幅	物件価値への影響	劣後バッファとの関係
キャップレート+1%	5%→6%	▲約2,800万円（16%下落）	劣後800万円では吸収不可
空室率+10%	96.66%→86.66%	NOI▲約85万円	ML保証期間中は影響限定
賃料下落10%	849万円→764万円	NOI▲約85万円	配当原資に影響

劣後出資額800万円÷物件取得価格1億7,350万円＝約4.6%。物件価格が4.6%（約800万円）下落すると劣後バッファが枯渇し、優先出資者の元本毀損が始まる。キャップレートが1%上昇するだけで16%の価格下落が想定されるため、劣後比率10.1%（出資総額ベース）は見かけほど厚くない。

---

契約上の注意点

• 倒産隔離なし: 第1号事業（匿名組合型）のため、事業者破綻時は投資家の出資金が破産財団に組み込まれる。
• 自己取引: 物件の売主は事業者自身。取得価格の客観性は担保されていない。
• グループ内マスターリース: 保証賃料を支払うBB保証は事業者グループ会社。利益相反リスクあり。
• 契約期間延長条項: 売却が完了しない場合、6ヶ月を超えない範囲で契約期間を延長可能。
• 銀行借入の優先弁済: LTV54%の借入金は投資家の出資金に優先して返済される。物件売却時に銀行への返済が優先されるため、売却価格が下落した場合の影響は投資家が先に被る。

---

結論

トヨタ城下町の新築戸建賃貸という安定感はあるが、鑑定評価なし・NOI非開示・グループ内取引という情報開示の薄さが判断を難しくしている。余剰資金での分散投資先としては検討可能だが、全力投球するには透明性が足りない。